2011年杂谈、时评资料

美债未了局:中国以超低利率继续加仓两房债

作者:曹咏

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[提要]美国财政部提供的数据显示,今年以来中国对美国机构债的投资,几乎达到与整体投资趋势反道而行的地步,大幅度增持了房地美、房利美等机构债。美主权信用评级被标普下调后,包括房地美、房利美在内的数家金融机构随即被撤销AAA级别至AA+。随着美债和两房的相继降级,勉强从金融危机中脱身的对美投资,再次面临债务危机挑战。“末日博士”鲁比尼再度预言,认为中国在债务危机前有两个选择,让人民币大幅升值,或是继续购买美国国债;不过,鉴于人民币大幅升值会打击出口,所以中国将继续购买美债。

 2.140%!北京时间8月11日凌晨,历史性一幕突然上演。

  首度以“AA+”级别亮相的240亿美元10年期美国国债,中标利率停留在2.140%位置,刷新2009年1月创下的2.419%记录;而两年前,美债还是“AAA”级别。

  这只是美国财政部发行720亿美元新债的一步,早先完成拍卖的320亿美元3年期国债,同样以0.500%的中标利率创历史新低。

  显然,投资者对美债的追捧,并未因标普降级举措而削弱。对美债持有人而言,这无疑是个大好消息。

  毕竟收益率降低,意味着债券价格上涨;而基于美债价值标杆地位,包括房地美、房利美在内的政府支持企业发行的债券,自然也将水涨船高。

  由此看来,作为上述债券的最大海外持有人,中国似能从这场危机中“因祸得福”。

  但,真相只有一个。

  逆势加仓机构债

  中国的美元资产包括哪些?

  遗憾的是,国内并没有权威数据对这部分投资进行详细解读;因此,追踪中国对美国的投资变动,更大程度需要依靠美国财政部提供的数据。

  实际上,美财政部公布的数据仅是对来自中国境内直接投资的统计;对于间接投资,如离岸中资机构的举动,或是借道境外机构进行的投资,并未予以归纳。

  截至2011年5月,中国累计持有美国国债11598亿美元,仍超过其余各国和地区,牢牢占据美国第一大债权人地位。

  这已是中国持续第二个月增持美国国债,4、5月份累计加仓149亿美元;但去年11月至今年3月,中国曾连续5个月减持,共计减少304亿美元。

  正因为此,截至5月底的美国国债持有量,依然没回复到去年12月中国持有的11601亿美元规模。

  如此一来,似乎无法解释我国今年上半年外汇储备大幅增长。

  央行7月中旬发布的上半年金融统计数据显示,截至6月末,我国外汇储备余额已达31975亿美元,而新增外汇储备达3502亿美元。

  其余的新增投资去往何方?

  同样由美国财政部的公布一组数据,包括《外国对美国长期证券的净购买》(Foreign Net Purchases of U.S.Long-Term Securities)的季度和月报,揭开了奥妙。

  数据显示,今年1月开始,中国对美国长期机构债(LT Agency Bonds)实施大胆增仓行动;今年前五个月,此类债券增加125.19亿美元。

  今年第一季度,中国增持长期机构债约92.2亿美元;而当期,全球购入此类债券总和仅19.16元,其中,欧盟地区大笔减持达91.85亿美元。

  此后的4、5月份,中国痴心不改,分别加仓机构债20.1亿美元和12.89亿美元;但在最新有统计的5月份,所有海外投资者对此类债券减持高达82.64亿元。

  对比之下,今年以来中国对美国机构债的投资,几乎达到与整体投资趋势反道而行的地步。

  这个牢牢抓住中国“芳心”的机构债究竟是什么?

  “此类债券的发行人包括房地美、房利美,还有吉利美(Ginnie Mae),及一些小型政府机构,但主要是‘两房’。” 澳新银行(ANZ)大中华区经济研究总监刘利刚解释称。

  上述债券发行人被定义为机构(Agency);准确的说,它们是政府支持企业(GSEs),由政府支助或是持有,既隶属于美国政府,又与政府分开。

  基于这些机构与美国政府的密切关系,它们发行的债券等同于美国国债;此外,它们还在税费、利率等多个领域享受政府优待。

  因此,在美国主权信用评级被标普下调后,包括房地美、房利美在内的数家金融机构随即被撤销“AAA”级别至“AA+”。标普在声明中指出,下调“两房”评级反映了它们与美国政府的依赖关系。

  一夜之间,中国的两大类投资美国国债和机构债,都遭遇评级下调威胁。

  由美国财政部和美联储联合发布的年度《外国持有美国债券情况报告》(Report on Foreign Portfolio Holdings of U.S.Securities),对此类机构债有进一步解读。

  更新于2011年4月的报告显示,截至2010年6月,中国持有的美国各类证券总值达16107.37亿美元。

  其中,长期债券占比最高,达14792.92亿美元,股票仅1265.26亿美元;而长期债券投资中,美国国债为11081.28亿美元;机构债次之,为3600.69亿美元。 [page title=]

  美债未了局:中国加仓美元机构债

  更详细的数据显示,3600多亿美元的长期机构债券中,八成以上或2977.25亿美元为资产担保证券(Asset-backed securities,ABS);报告注释写道,ABS主要就是住房抵押债券。

  事实上,作为曾在次贷危机呼风唤雨的衍生产品之一,ABS在中国资产包中的地位也由盛转衰:金融危机爆发的2008年,中国持有的ABS头寸攀至3690亿美元;及至2009年6月底,中国持有的ABS规模降至3580亿美元,占当期长期机构债的79%。

  美国外交关系协会(CFR)分析师Paul Swartz发现,中国从2008年危机后开始减持机构债,但更多时候,这种减持是迫于整个市场的抛售压力;进入2010年四季度,中国继续减持机构债,即使全球其余市场几乎都停止减持。

  美财政部月报显示,中国减持长期机构债于2010年三季度达到高峰,当季净减持313.47亿元,第四季度继续减持65.04亿元。

  意外的是,中国投资者进入2011年后却风格大变,突然对机构债增加投资。

  不过统计显示,去年下半年至今年前五个月,累计11个月对长期机构债还是净减持253.32亿美元;参照去年6月的存量基础,截至今年5月,中国持有的机构债可能在3347.37亿美元规模。

  当然,这其中最主要的构成还是来自“两房”债券。

  违约陷阱

  2008年开始的机构债减持,为何2011年完全扭转?

  “这一举动实在令人困惑”,刘利刚称,毕竟今年前五个月,蔓延欧美的债务危机没有丝毫好转迹象。

  截至目前,尚无从追溯这一系列对美投资的实际操作者。

  美国财政部公布的中国持有资产数据中,最常被提起的中投公司并非唯一持有人。

  纳入统计范畴的中国投资者还可能来自中国央行、外管局,或是汇金公司、建银投资;而商业银行或企业,及获批的其他境内投资者也包含在内。

  不过,更为现实的问题已经出现。

  随着美国国债和“两房”的相继降级;勉强从金融危机中脱身的对美投资,再次面临债务危机挑战。

  有“末日博士”之称的纽约大学经济学教授鲁比尼(Nouriel Roubini)再度预言,认为中国在债务危机前有两个选择,让人民币大幅升值,或是继续购买美国国债;不过,鉴于人民币大幅升值会打击出口,所以中国将继续购买美债。

  参考4、5月份中国投资者对美国国债的增持,似乎正沿着上述轨迹前进。

  “信用等级下调,实际上已导致持有的这部分债券价值随之下降;但目前并没有特别理想的投资替代品种。短期看,调整也不容易,毕竟对美国国债的持有已超过1万亿美元,轻举妄动必定给市场带来影响。”一位不愿透露姓名的经济学家对记者表示。

  但未来并不乐观。

  刘利刚认为,当前中国持有的美国债务将无法摆脱两大风险。

  首先是人民币升值,若以人民币计算,当前中国持有的美元资产早已遭受明显损失;其次是美国财务状况,这恰恰也是标普降级的主要理由,标普认为美国执行的赤字削减计划无法实现财务的可持续性。

  因此,刘利刚认为,中国持有美债即使不出现违约情况,一旦美元继续贬值,或是美国政府采用高通胀方式偿还债务,同样会带来重大损失。

  “事实上,我们已进入债务违约陷阱。”刘利刚在电话中表示。

  他建议,中国应该参考自身参与全球贸易的状况配置外汇投资,“长远看,中国应把目前对美国的投资转向新兴市场”。

  而在未来债务处理上,以“两房”为主的机构债资产更尴尬。

  早在今年2月,兴业银行首席经济学家、市场研究总监鲁政委就曾呼吁,中国必须择机减持“两房”相关债券。“中国投资者固然不会在‘两房’相关债券的投资上全损,但也几乎不可能全身而退!”

  但上述建议在“两房”降级后,却不得不面临新问题。

  “谁来接手?”中国银行国际金融研究所副所长宗良反问。

  8月8日公布的房地美半年报就已对标普降级作出风险提示。

  “债务信用评级下调,会给我们流动性及其他业务带来不利影响。”房地美向美国证监会提交的文件中表示。

  比评级下调更糟的还有“两房”“惊艳”业绩。

  8月5日,房利美率先发布2011年第二季度财报。报告显示,该公司当季亏损达28.93亿美元,较去年同期12.18亿美元亏损翻倍;但已优于今年一季度的净亏损87亿美元。

  标普下调评级后,房地美也公布二季报:二季度21亿美元净亏损,尽管好于去年同期47亿美元净亏损,但将今年一季度盈利6.76亿美元抹杀殆尽。

  公布财报的同时,“两房”不忘伸手要钱。房利美、房地美分别提出51亿美元和15亿美元的进一步援助,将美国政府接手两房以来的累计投入推高至1700亿美元。

  只是,截至目前,两房依旧是亏损状态。

  “中国外汇储备投资初衷包括三点,安全性、盈利性和流动性。”宗良介绍。


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